金风科技(002202) 投资要点ღ◈ღ： 事件ღ◈ღ：公司发布了2025年半年报ღ◈ღ。 点评ღ◈ღ： 公司业绩表现亮眼ღ◈ღ，风机业务盈利能力改善ღ◈ღ。公司2025年上半年实现营收285.37亿元ღ◈ღ，同比+41.26%ღ◈ღ；实现归母净利润14.88亿元ღ◈ღ，同比+7.26%ღ◈ღ；实现扣非归母净利润13.68亿元ღ◈ღ，同比-0.40%ღ◈ღ。公司2025Q2实现营收190.65亿元ღ◈ღ，同比+44.18%ღ◈ღ；实现归母净利润9.19亿元ღ◈ღ，同比-12.80%ღ◈ღ；实现扣非归母净利润8.13亿元ღ◈ღ，同比-22.13%ღ◈ღ。盈利能力方面ღ◈ღ，2025年上半年公司毛利率为15.35%ღ◈ღ，同比下降2.90pctღ◈ღ，净利率为5.83%ღ◈ღ，同比下 降1.28pctღ◈ღ。2025年上半年公司风机及零部件销售业务收入约218.52亿元ღ◈ღ，同比+71.15%ღ◈ღ，毛利率为7.97%ღ◈ღ，同比提高4.22pctღ◈ღ，盈利能力改善ღ◈ღ。 大兆瓦机组销售容量占比显著提升ღ◈ღ，在手订单稳步增长ღ◈ღ。2025年上半年公司风力发电机组及零部件销售收入占公司营业收入的比重为76.58%ღ◈ღ，同比提高3.37pctღ◈ღ，实现销售容量10.64GWღ◈ღ，同比+106.60%ღ◈ღ。2025年上半年ღ◈ღ，公司6MW及以上机组成为公司的主力机型ღ◈ღ，销售容量达8.67GWღ◈ღ，同比+187.01%ღ◈ღ，销售占比约81.49%ღ◈ღ，同比提高22.8pctღ◈ღ。公司大风机销售容量维持高增长ღ◈ღ，机型的销售占比显著提升ღ◈ღ，产品竞争力不断增强ღ◈ღ。截至2025年上半年ღ◈ღ，公司在手外部订单总量为51.81GWღ◈ღ，同比增长42.27%ღ◈ღ；其中海外订单量为7.36GWღ◈ღ，同比增长42.27%ღ◈ღ。公司外部待执行订单总量约41.40GWღ◈ღ，包括6MW及以上机组34.08GWღ◈ღ，占比约82%ღ◈ღ。此外ღ◈ღ，公司另有内部订单合计3.0GWღ◈ღ。公司在手订单稳步增长ღ◈ღ，保障公司未来业务持续向好发展ღ◈ღ。 公司国际业务收入同比高增ღ◈ღ，混塔业务进一步突破ღ◈ღ。2025年上半年ღ◈ღ，公司国际业务实现营收83.79亿元ღ◈ღ，同比大幅增长75.34%ღ◈ღ，毛利率为18.74%ღ◈ღ，同比提高1.72pctღ◈ღ。面向国际市场差异化需求ღ◈ღ，公司持续推动 GWHV12ღ◈ღ、GWHV15平台机组优化ღ◈ღ，不断提高在复杂环境下产品性能表现ღ◈ღ。2025年上半年ღ◈ღ，公司新推出的GWHV19平台实现市场突破ღ◈ღ，具备高发电性能ღ◈ღ、高适应性能ღ◈ღ、高并网性能特点ღ◈ღ，并兼容沙戈荒等各类场景ღ◈ღ。同时ღ◈ღ，公司持续保持混塔行业领先地位ღ◈ღ，2025年上半年国内混塔新签订单同比增长50%ღ◈ღ，国内交付量同比增长59%ღ◈ღ，获取国际项目3GW订单ღ◈ღ。公司独立运营混凝土自建站模式的预制厂已顺利建成并投入生产ღ◈ღ，实现高强度混凝土自主制备技术开发从0到1的突破ღ◈ღ，提升了公司混塔质量并降低了成本ღ◈ღ。 投资建议ღ◈ღ：公司风机业务盈利能力改善ღ◈ღ，在手订单创新高ღ◈ღ，国际业务收入同比高增ღ◈ღ，新兴业务进一步突破ღ◈ღ，公司竞争优势有望持续增强ღ◈ღ。预计公司2025-2027年EPS分别为0.63元ღ◈ღ、0.79元ღ◈ღ、0.91元dafa大发ღ◈ღ，对应PE分别约18倍ღ◈ღ、15倍ღ◈ღ、13倍ღ◈ღ，维持对公司“买入”评级ღ◈ღ。 风险提示ღ◈ღ：下游需求不及预期风险ღ◈ღ；竞争加剧带来的毛利率降低风险ღ◈ღ；原材料价格波动风险ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 核心观点 2025年上半年业绩14.9亿元ღ◈ღ，同比+7%ღ◈ღ。2025年上半年ღ◈ღ，公司实现营业收入285.4亿元ღ◈ღ，同比+41%ღ◈ღ；归母净利润14.9亿元ღ◈ღ，同比+7%ღ◈ღ；扣非归母净利润13.7亿元ღ◈ღ，同比基本持平ღ◈ღ；综合毛利率15.3%ღ◈ღ，同比-2.9pctღ◈ღ；净利率5.8%ღ◈ღ，同比-1.3pctღ◈ღ。单季度来看ღ◈ღ，2025年第二季度公司实现营业收入190.6亿元ღ◈ღ，同比+44%ღ◈ღ，环比+101%ღ◈ღ；归母净利润9.2亿元ღ◈ღ，同比-13%ღ◈ღ，环比+62%ღ◈ღ；扣非归母净利润8.1亿元ღ◈ღ，同比-22%ღ◈ღ，环比+46%ღ◈ღ；综合毛利率12.2%ღ◈ღ，同比-1.9pctღ◈ღ，环比-9.6pctღ◈ღ；净利率5.2%ღ◈ღ，同比-2.7pctღ◈ღ，环比-1.8pctღ◈ღ。 风机制造板块毛利率显著改善ღ◈ღ。2025年第二季度ღ◈ღ，公司对外销售风机容量8.1GWღ◈ღ，同比+117%ღ◈ღ，环比+211%ღ◈ღ；上半年累计对外销售风机容量10.6GWღ◈ღ，同比+107%ღ◈ღ。风机大型化趋势不断加速ღ◈ღ，2025年上半年6MW及以上机组销售容量同比+187%ღ◈ღ，在整体销售容量中的占比同比提升22.8pct至81.5%ღ◈ღ。2025年上半年ღ◈ღ，风机及零部件销售业务实现收入218.5亿元ღ◈ღ，同比+71%ღ◈ღ；毛利率8.0%ღ◈ღ，同比+4.2pctღ◈ღ。 新能源电力市场化交易导致风电场转让节奏放缓ღ◈ღ。2025年前两个季度公司发电板块平均利用小数分别为635/620小时ღ◈ღ，其中Q2同比减少16小时ღ◈ღ，环比减少15小时ღ◈ღ。上半年公司新增权益并网装机709MWღ◈ღ，转让风电场容量100MWღ◈ღ；截至2025年第二季度末ღ◈ღ，公司国内外自营风电场权益装机容量8.7GWღ◈ღ，同比+6%ღ◈ღ，权益在建容量3.7GWღ◈ღ。2025年上半年公司风电场开发业务收入31.7亿元ღ◈ღ，同比-28%ღ◈ღ；毛利率57.5%ღ◈ღ，同比+1.0pctღ◈ღ。 风电服务业务稳步推进ღ◈ღ。新能源发电项目全面参与电力市场交易ღ◈ღ，显著提升了行业对电力交易相关产品与服务的需求ღ◈ღ。公司积极响应市场变化ღ◈ღ，在资产管理服务ღ◈ღ、“无人化”场站建设ღ◈ღ、技术创新等方面取得显著进展ღ◈ღ。截至2025年第二季度末ღ◈ღ，公司国内外后服务业务在运项目容量接近46.0GWღ◈ღ，同比+37%ღ◈ღ。2025年上半年风电服务业务实现销售收入29.0亿元ღ◈ღ，同比+22%ღ◈ღ；毛利率22.5%dafa大发ღ◈ღ，同比-2.3pctღ◈ღ。 风险提示ღ◈ღ：原材料价格上涨ღ◈ღ；行业装机需求不及预期ღ◈ღ；公司风电开发板块业务发展不及预期ღ◈ღ；市场竞争加剧ღ◈ღ。 投资建议ღ◈ღ：上调盈利预测ღ◈ღ，维持“优于大市”评级ღ◈ღ。 考虑到风机制造板块毛利率显著修复ღ◈ღ，在手订单稳步增长ღ◈ღ，我们上调2025-2027年盈利预测至27.0/36.7/45.0亿元（原预测为26.6/36.6/44.4亿元）ღ◈ღ，同比+45.0%/+36.1%/+22.4%ღ◈ღ。当前股价对应动态PE分别为16.5/12.1/9.9倍ღ◈ღ，维持“优于大市”评级ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 投资要点 事件ღ◈ღ：公司发布2025年中报ღ◈ღ：2025H1公司营收285.37亿元ღ◈ღ，同比+41.26%ღ◈ღ；归母净利润14.88亿元ღ◈ღ，同比+7.26%ღ◈ღ；扣非净利润13.68亿元ღ◈ღ，同比-0.4%ღ◈ღ；毛利率15.35%ღ◈ღ，同比-2.9pctღ◈ღ；净利率5.83%ღ◈ღ，同比-1.3pctღ◈ღ。单25Q2来看ღ◈ღ，营收190.65亿元ღ◈ღ，同环比+44.18%/+101.28%ღ◈ღ；归母净利润9.19亿元ღ◈ღ，同环比-12.8%/+61.78%ღ◈ღ，毛利率12.16%ღ◈ღ，同环比-1.9/-9.6pctღ◈ღ，净利率5.22%ღ◈ღ，同环比-2.7/-1.8pctღ◈ღ。 业务拆分ღ◈ღ：①25H1风机及零部件销售219亿元ღ◈ღ，同比+71.2%ღ◈ღ，毛利率8.0%TOBU8韩国日本ღ◈ღ，同比+4.2pctღ◈ღ；出货10.6GWღ◈ღ，受531及“十四五”抢装影响Q2出货大幅增长ღ◈ღ；②25H1风电场开发31.7亿元ღ◈ღ，同比-27.9%ღ◈ღ，毛利率57.5%ღ◈ღ，同比+1.0pctღ◈ღ；③25H1风电服务29.0亿元ღ◈ღ，同比+22.0%ღ◈ღ，毛利率22.5%ღ◈ღ，同比-2.3pctღ◈ღ。此外ღ◈ღ，25H1公司自营风电场新增并网容量709MWღ◈ღ，累计装机容量8.6GWღ◈ღ，在建容量3.7GWღ◈ღ，当前转让容量100MWღ◈ღ，对应投资收益1.4亿元ღ◈ღ。 其他收益ღ◈ღ：25H1公司确认其他收益2.7亿元ღ◈ღ，主要是税收返还和政府补助ღ◈ღ；投资净收益2.5亿元ღ◈ღ，主要是风场转让收益及长期股权投资收益ღ◈ღ；公允价值变动收益3.1亿元ღ◈ღ。 规模效应带动费用率大幅摊薄ღ◈ღ：2025H1公司期间费用合计28.1亿元ღ◈ღ，同比+3.6%ღ◈ღ，费用率为9.8%ღ◈ღ，同比-3.6pctღ◈ღ；单Q2来看ღ◈ღ，期间费用14.64亿元ღ◈ღ，同环比+13.1%/+8.9%ღ◈ღ，期间费用率7.7%ღ◈ღ，同环比-2.1/-6.5pctღ◈ღ，出货收入规模起量带动费用率快速摊薄ღ◈ღ。截至25Q2末ღ◈ღ，公司存货189亿元ღ◈ღ，环比+28%ღ◈ღ；25H1经营性净现金流-29亿元ღ◈ღ，现金流短期承压ღ◈ღ，判断是季节性因素ღ◈ღ。 盈利预测与投资评级ღ◈ღ：考虑上半年风机毛利率超预期ღ◈ღ，以及相关公允价值变动收益表现较好ღ◈ღ，我们上调25-27年盈利预测ღ◈ღ，预计25-27年归母净利润33.5/40.9/48.4亿元（原预期为24.9/29.7/33.9亿元）ღ◈ღ，同增80%/22%/18%ღ◈ღ，对应PE13.3/10.9/9.2xღ◈ღ，维持“增持”评级ღ◈ღ。 风险提示ღ◈ღ：国内外需求不及预期ღ◈ღ、风机竞争加剧ღ◈ღ、风场转让不及预期ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 2025年8月23日ღ◈ღ，公司披露2025年半年报ღ◈ღ，上半年实现营收285亿元ღ◈ღ，同比增长41.3%ღ◈ღ，实现归母净利润14.9亿元ღ◈ღ，同比增长7.3%ღ◈ღ；其中Q2实现收入191亿元ღ◈ღ，同比增长44%ღ◈ღ，环比增长101.3%ღ◈ღ，实现归母净利润9.2亿元ღ◈ღ，同比下降12.8%ღ◈ღ，环比增长61.8%ღ◈ღ。 经营分析 制造端盈利修复明显ღ◈ღ，22年以来首次转正ღ◈ღ：上半年公司风机及零部件销售业务实现收入218.5亿元ღ◈ღ，同比增长71.2%ღ◈ღ，实现毛利率7.97%ღ◈ღ，同比大幅修复4.22pctღ◈ღ；考虑到上半年海外制造收入占比约31%ღ◈ღ，同比24H1基本持平ღ◈ღ，我们预计制造端毛利率修复在国内及海外项目中或均有所体现ღ◈ღ。在毛利率大幅修复的带动下ღ◈ღ，公司“风机及零部件销售”经营分部实现自2022年以来的首次利润总额转正ღ◈ღ。 销售规模大幅增长ღ◈ღ，费用端规模效应体现明显ღ◈ღ：受益于国内需求高景气ღ◈ღ，公司上半年收入规模同比增长41.3%ღ◈ღ，带动期间费用率实现明显下降ღ◈ღ，上半年公司销售/管理/研发费用率分别为2.3%ღ◈ღ、3.1%ღ◈ღ、3.2%ღ◈ღ，分别同比下降0.7pctღ◈ღ、1.0pctღ◈ღ、1.2pctღ◈ღ；截至报告期末TOBU8韩国日本ღ◈ღ，公司在手订单/合同负债分别为54.8GW/202.5亿元ღ◈ღ，同比增长42.9%/88.4%ღ◈ღ，预计公司下半年收入规模有望受益于风电需求高景气维持高增ღ◈ღ，费用端改善趋势有望延续ღ◈ღ。 海外业务开拓加速ღ◈ღ，子公司业绩高增ღ◈ღ：公司上半年海外销售规模约83.8亿元ღ◈ღ，同比增长75.3%ღ◈ღ，其中风机制造ღ◈ღ、风电场开发ღ◈ღ、风电服务分别实现67.9ღ◈ღ、4.5ღ◈ღ、11.3亿元（合同产生的营业收入口径）ღ◈ღ，分别同比+67.5%ღ◈ღ、-3.5%ღ◈ღ、+348.5%ღ◈ღ，风机制造及风电服务业务开拓加速ღ◈ღ，产品质量及服务能力获得海外客户认可ღ◈ღ；上半年负责公司海外业务的子公司金风国际实现净利润9.8亿元ღ◈ღ，同比+112%ღ◈ღ。截至报告期末ღ◈ღ，公司海外在手订单约7.36GWღ◈ღ，同比增长42.3%ღ◈ღ，订单储备充裕ღ◈ღ，看好海外收入占比持续提升ღ◈ღ。 盈利预测ღ◈ღ、估值与评级 在上半年公司风电场转让放缓ღ◈ღ、投资收益大幅下降的背景下ღ◈ღ，公司业绩受益于制造端盈利修复及费用率改善仍实现小幅增长ღ◈ღ，随着风机制造业务盈利弹性的释放和在公司利润构成中占比的提升ღ◈ღ，看好公司EPS及PE向上修复实现双击ღ◈ღ；上调公司2025-2027年归母净利润至32.5ღ◈ღ、44.0ღ◈ღ、50.4亿元ღ◈ღ，对应PE为14ღ◈ღ、10ღ◈ღ、9倍ღ◈ღ，维持“买入”评级ღ◈ღ。 风险提示 零部件价格波动风险ღ◈ღ、行业竞争加剧的风险ღ◈ღ、因电价政策不及预期而导致的资产减值的风险ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 全球风机龙头ღ◈ღ，风机制造与风场运营双轮驱动ღ◈ღ。公司成立于2001年ღ◈ღ，根据彭博新能源财经统计ღ◈ღ，2024年公司国内风电新增装机容量达18.67GWღ◈ღ，国内市场份额占比22%ღ◈ღ，连续十四年排名全国第一ღ◈ღ，连续三年全球排名第一ღ◈ღ。公司三大主营业务为风机制造ღ◈ღ、风电服务ღ◈ღ、风电场投资与开发ღ◈ღ，风电场投资开发毛利率较高ღ◈ღ，贡献公司主要利润ღ◈ღ；2024年公司风机制造毛利率处于历史底部ღ◈ღ，公司风机制造与风场运营双轮驱动ღ◈ღ。 主业ღ◈ღ：国内风机价格触底回升ღ◈ღ，风机出口贡献新增长点ღ◈ღ。2024年ღ◈ღ，中国风电行业低价竞争态势缓解ღ◈ღ，行业中标价格企稳回升ღ◈ღ，行业逐步从“价格战”向“价值竞争”转型ღ◈ღ，2024年Q3以来风机价格在1550元/kw左右ღ◈ღ，并持续小幅上升ღ◈ღ。风机出口增长强劲ღ◈ღ，根据CWEAღ◈ღ，2024年中国风机出口容量为5.2GWღ◈ღ，同比增长42%ღ◈ღ；新增订单看ღ◈ღ，根据风芒能源ღ◈ღ，2024年国内风机商海外订单新增34.3GWღ◈ღ，同比高增345.5%ღ◈ღ。 看点一ღ◈ღ：风机制造盈利迎来拐点ღ◈ღ，公司“海风+出海”优势明显进一步增厚利润ღ◈ღ。2024年公司风机制造毛利率见底回升ღ◈ღ，随着预计2025年公司风机制造业务有望扭亏为盈ღ◈ღ。1）出口ღ◈ღ：公司风机出口优势明显ღ◈ღ，根据CWEAღ◈ღ，2024年金风风机出口新增出货2.5GWღ◈ღ，同比增长45%ღ◈ღ；截至2024年底ღ◈ღ，公司累计海外风机出货9.8GWღ◈ღ，占比为47%ღ◈ღ，公司风机出口业务行业领先ღ◈ღ，截至2024年底公司海外在手订单7.0GWღ◈ღ；2）海风ღ◈ღ：2024年公司新增海风中标规模升至行业第一ღ◈ღ，2024年公司在海上风机招标规模为3.4GWღ◈ღ，随着海风行业开工ღ◈ღ，公司海风出货占比有望进一步提升ღ◈ღ；3）国内陆风ღ◈ღ：风机招标价格企稳回升ღ◈ღ，同时公司技术路线更换ღ◈ღ，由直驱永磁更换为中速永磁ღ◈ღ，随着机型迭代放缓及供应链降本ღ◈ღ，国内陆风迎来盈利改善ღ◈ღ。 看点二ღ◈ღ：公司风电场资产质量位居前列ღ◈ღ，风场运营+转让贡献持续盈利ღ◈ღ。公司近两年来形成稳定的风电场“滚动开发”模式ღ◈ღ，除自营风场发电获取利润外ღ◈ღ，也不断出售风电场项目获取收益ღ◈ღ。目前公司风电场运营&转让容量居于行业前列ღ◈ღ，截至2025年3月底ღ◈ღ，公司自营风电场权益装机容量合计8.0GWღ◈ღ，风电场权益在建容量4.1GWღ◈ღ。随着新能源全面入市ღ◈ღ，存量项目的机制电价与现行政策妥善衔接ღ◈ღ，存量项目风电场收益率一定程度上得到保证ღ◈ღ，并且风电出力曲线较为平均ღ◈ღ，电价受市场化影响较小ღ◈ღ，风电资产盈利能力明显好于光伏ღ◈ღ。 投资建议ღ◈ღ：2025年风机制造业务有望扭亏为盈ღ◈ღ，看好风机制造带来的利润弹性ღ◈ღ，我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为33.6ღ◈ღ、41.5ღ◈ღ、47.1亿元ღ◈ღ，同比增长80.5%/23.7%/13.4%ღ◈ღ，PE分别为12.3ღ◈ღ、10.0ღ◈ღ、8.8倍ღ◈ღ。给予其2025年17倍PEღ◈ღ，目标价13.51元ღ◈ღ，首次覆盖给予“买入”评级ღ◈ღ。 风险提示ღ◈ღ：行业政策风险ღ◈ღ、风电整机行业竞争加剧风险ღ◈ღ、海外市场开拓不及预期ღ◈ღ、原材料价格波动风险ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 公司发布2024年年报和2025年一季报ღ◈ღ，业绩分别同比增长39.78%/70.84%公司风机业务盈利改善明显ღ◈ღ，海外营收增长显著ღ◈ღ。维持增持评级ღ◈ღ。 支撑评级的要点 2024年公司业绩同比增长39.78%ღ◈ღ：公司发布2024年年报ღ◈ღ，全年实现收入566.99亿元ღ◈ღ，同比增长12.37%ღ◈ღ；实现归母净利润18.60亿元ღ◈ღ，同比增长39.78%ღ◈ღ；扣非归母净利润17.77亿元ღ◈ღ，同比增长38.26%ღ◈ღ。2024年ღ◈ღ，公司综合净利率3.27%ღ◈ღ，同比提升0.26个百分点ღ◈ღ。 2025年一季度公司业绩同比增长70.84%ღ◈ღ：公司发布2025年一季报ღ◈ღ，一季度实现收入94.72亿元ღ◈ღ，同比增长35.72%ღ◈ღ；实现归母净利润5.68亿元ღ◈ღ，同比增长70.84%ღ◈ღ；扣非归母净利润5.55亿元ღ◈ღ，同比增长68.41%ღ◈ღ。 风机业务盈利显著改善ღ◈ღ，在手订单饱满ღ◈ღ：2024年公司风机及零部件销售实现营业收入389.21亿元ღ◈ღ，同比增长18.17%ღ◈ღ；毛利率5.05%ღ◈ღ，同比增加4.89个百分点ღ◈ღ。2024年公司实现机组对外销售容量16.05GWღ◈ღ，同比提升16.56%ღ◈ღ。2024年ღ◈ღ，公司6MW及以上机组成为公司的主力机型ღ◈ღ，销售容量达到9.78GWღ◈ღ，同比增长59.15%ღ◈ღ。此外ღ◈ღ，公司在手订单保持稳步增长ღ◈ღ，截至2024年底ღ◈ღ，公司在手订单总计47.4GWღ◈ღ，同比增长55.93%ღ◈ღ。 风电场开发盈利承压ღ◈ღ：2024年公司国内外自营风电场新增权益并网装机容量1.98GWღ◈ღ，转让权益并网容量331MWღ◈ღ。截止2024年底ღ◈ღ，公司全球累计权益并网装机容量8.04GWღ◈ღ，权益在建风电场容量3.76GWღ◈ღ。此外ღ◈ღ，2024年公司风电场开发板块实现收入108.54亿元ღ◈ღ，同比减少0.57%ღ◈ღ，毛利率40.01%ღ◈ღ，同比下降7.29个百分点ღ◈ღ。 国际化进程加快ღ◈ღ，海外收入大幅增长ღ◈ღ：公司积极推动国际化战略ღ◈ღ，海外业务已成功开拓北美洲ღ◈ღ、大洋洲ღ◈ღ、欧洲ღ◈ღ、亚洲ღ◈ღ、南美洲及非洲市场ღ◈ღ，已具备为全球提供稳健可靠的可再生能源解决方案的综合能力ღ◈ღ。截至2024年ღ◈ღ，公司业务已遍布全球六大洲ღ◈ღ、47个国家ღ◈ღ，在北美洲ღ◈ღ、大洋洲ღ◈ღ、亚洲（除中国）及南美洲的装机量均已超过1GWღ◈ღ。2024年公司海外销售收入达到120.08亿元ღ◈ღ，同比大幅增长53.14%ღ◈ღ，毛利率13.84%ღ◈ღ，同比减少2.54个百分点ღ◈ღ。 估值 结合公司业绩情况和海外收入增长ღ◈ღ，我们将公司2025-2027年预测每股收益调整至0.62/0.75/0.83元（原2025-2027年摊薄预测为0.62/0.74/-元）ღ◈ღ，对应市盈率14.9/12.3/11.1倍ღ◈ღ；维持增持评级ღ◈ღ。 评级面临的主要风险 价格竞争超预期ღ◈ღ；原材料价格高于预期ღ◈ღ；产业政策风险ღ◈ღ；大型化降本不达预期ღ◈ღ；风电需求不达预期ღ◈ღ；海外开拓不达预期ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 投资要点ღ◈ღ： 事件ღ◈ღ：公司发布了2024年年报及2025年一季报ღ◈ღ。 点评ღ◈ღ： 公司业绩表现亮眼ღ◈ღ，风机业务盈利能力改善ღ◈ღ。公司2024年实现营收566.99亿元ღ◈ღ，同比+12.37%ღ◈ღ；实现归母净利润18.60亿元ღ◈ღ，同比+39.78%ღ◈ღ；实现扣非归母净利润17.77亿元ღ◈ღ，同比+38.26%ღ◈ღ。公司2025Q1实现营收94.72亿元ღ◈ღ，同比+35.72%ღ◈ღ；实现归母净利润5.68亿元ღ◈ღ，同比+70.84%ღ◈ღ；实现扣非归母净利润5.55亿元ღ◈ღ，同比+68.41%ღ◈ღ。盈利能力方面ღ◈ღ，2024年公司毛利率为13.80%ღ◈ღ，同比下降3.34pctღ◈ღ，净利率为3.27%dafa大发ღ◈ღ，同比提高0.25pctღ◈ღ。 2024年公司风机及零部件销售业务收入约389.21亿元ღ◈ღ，同比+18.17%ღ◈ღ，增速较2023年提升17.14pctღ◈ღ，毛利率为5.05%ღ◈ღ，同比提高4.89pctღ◈ღ，盈利能力改善ღ◈ღ。根据彭博新能源财经统计ღ◈ღ，2024年公司国内风电新增装机容量达18.67GWღ◈ღ，国内市场份额占比22%ღ◈ღ，连续十四年排名全国第一ღ◈ღ；全球新增装机容量19.3GWღ◈ღ，全球市场份额15.9%ღ◈ღ，连续三年全球排名第一ღ◈ღ。 大兆瓦机组销售容量占比显著提升ღ◈ღ，在手订单创历史新高ღ◈ღ。2024年公司风力发电机组及零部件销售收入占公司营业收入的比重为68.65%ღ◈ღ，同比提高3.37pctღ◈ღ，实现销售容量16.05GWღ◈ღ，同比+16.6%ღ◈ღ。2024年ღ◈ღ，公司6MW及以上机组成为公司的主力机型ღ◈ღ，销售容量达9.78GWღ◈ღ，同比+59.2%ღ◈ღ，销售占比约60.9%ღ◈ღ，同比提高16.3pctღ◈ღ。公司大风机销售容量维持高增长ღ◈ღ，机型的销售占比显著提升ღ◈ღ，产品竞争力不断增强ღ◈ღ。截至2024年年底ღ◈ღ，公司在手订单总量为47.4GWღ◈ღ，其中外部订单约45.1GWღ◈ღ，包括6MW及以上机组35.92GWღ◈ღ，占比80%ღ◈ღ；公司外部订单中ღ◈ღ，已中标订单8.6GWღ◈ღ，已签合同待执行订单36.4GWღ◈ღ；公司内部订单合计2.3GWღ◈ღ，主要为公司自投风电场的供货需求ღ◈ღ。公司2024年在手订单总量创历史新高ღ◈ღ，保障公司未来业务持续向好发展ღ◈ღ。 公司国际业务进一步突破ღ◈ღ，研发投入力度加大ღ◈ღ。2024年ღ◈ღ，公司国际业务实现营收120.08亿元ღ◈ღ，同比大幅增长53.14%ღ◈ღ，毛利率为13.84%ღ◈ღ，同比小幅下降2.54pctღ◈ღ。2024年ღ◈ღ，公司海外新增订单创历史新高ღ◈ღ，同时突破菲律宾ღ◈ღ、纳米比亚ღ◈ღ、格鲁吉亚等8个国家ღ◈ღ，累计实现签单国别47个ღ◈ღ。GWHV12ღ◈ღ、GWHV15平台系列机组已成为主力投标产品ღ◈ღ，涵盖中东北非ღ◈ღ、中亚ღ◈ღ、南美ღ◈ღ、南非ღ◈ღ、亚洲及欧洲等多个区域ღ◈ღ。同时ღ◈ღ，国际业务实现突破ღ◈ღ，成功中标首个使用公司混塔方案的国际项目ღ◈ღ，迈出混塔战略出海关键一步ღ◈ღ。2024年ღ◈ღ，公司研发投入28.03亿元ღ◈ღ，同比增长23.78%ღ◈ღ，占营收比例达4.94%ღ◈ღ，同比提高0.45pctღ◈ღ，以提升陆上技术ღ◈ღ、海上技术ღ◈ღ、国际技术及产品竞争力ღ◈ღ，公司持续开展研发创新ღ◈ღ，有望进一步增强核心竞争力ღ◈ღ。 投资建议ღ◈ღ：公司风机业务盈利能力改善ღ◈ღ，在手订单创新高ღ◈ღ，加大研发投入ღ◈ღ，公司竞争优势有望持续增强ღ◈ღ。预计公司2025-2027年EPS分别为0.63元TOBU8韩国日本ღ◈ღ、0.79元ღ◈ღ、0.91元ღ◈ღ，对应PE分别约14倍ღ◈ღ、11倍ღ◈ღ、10倍ღ◈ღ，维持对公司“买入”评级ღ◈ღ。 风险提示ღ◈ღ：下游需求不及预期风险ღ◈ღ；竞争加剧带来的毛利率降低风险ღ◈ღ；原材料价格波动风险ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 2025年4月25日ღ◈ღ，公司披露2025年一季报ღ◈ღ，一季度公司实现营收94.7亿元ღ◈ღ，同比增长35.7%ღ◈ღ，实现归母净利润5.68亿元ღ◈ღ，同比增长70.8%ღ◈ღ，实现扣非归母净利润5.55亿元ღ◈ღ，同比增长68.4%ღ◈ღ。 经营分析 风机销售同比高增ღ◈ღ，规模效应体现明显ღ◈ღ：一季度公司实现对外销售容量约2.59GWღ◈ღ，同比高增80.2%ღ◈ღ，带动公司整体营收同比大幅增加ღ◈ღ。受益于收入放量以及有效的费用控制手段ღ◈ღ，公司同口径期间费用率同比大幅下降4.12pct至12.2%ღ◈ღ，其中Q1销售/管理/研发费用率分别为4.2%/4.5%/3.6%ღ◈ღ，分别同比-1.41/-1.00/-1.70pctღ◈ღ。截至一季度末ღ◈ღ，公司在手外部订单规模约48.6GWღ◈ღ，同比+50.3%TOBU8韩国日本ღ◈ღ，环比+7.8%ღ◈ღ，订单储备充足ღ◈ღ，有望逐步兑现业绩ღ◈ღ。 销售毛利率有所降低ღ◈ღ，预计主要受上网电价下降影响ღ◈ღ：公司一季度综合毛利率为21.8%ღ◈ღ，同比下降3.11pctღ◈ღ，我们认为主要受上网电价下降影响发电业务盈利能力有所降低ღ◈ღ，制造端毛利率或仍保持环比改善趋势ღ◈ღ。从上网电价看ღ◈ღ，公司24年上半年上网电价约0.48元/度ღ◈ღ，下半年受部分地区新能源现货交易推进影响整体上网电价下降至0.33元/度ღ◈ღ，预计25Q1公司上网电价同比仍保持相对较低水平ღ◈ღ，我们测算上网电价下降对公司一季度收入影响预计约5-7亿元ღ◈ღ，加回后整体综合毛利率同比保持增长ღ◈ღ。根据公司业绩演示材料数据显示ღ◈ღ，一季度行业中标均价稳中有升ღ◈ღ，持续看好公司制造端盈利逐步回暖趋势ღ◈ღ。 资本结构环比改善ღ◈ღ，现金流净流出同比收窄ღ◈ღ：截至一季度末ღ◈ღ，公司资产负债率为73.05%ღ◈ღ，环比下降0.91pctღ◈ღ，资本结构边际改善ღ◈ღ，抗风险能力逐步提升ღ◈ღ。一季度公司经营性现金流净流出约16.4亿元ღ◈ღ，同比大幅收窄约73%ღ◈ღ。 盈利预测ღ◈ღ、估值与评级 根据公司一季报及我们对行业最新判断ღ◈ღ，预测2025-2027年归母净利润分别为27ღ◈ღ、34ღ◈ღ、39亿元ღ◈ღ，对应PE为13ღ◈ღ、10ღ◈ღ、99倍ღ◈ღ，维持“买入”评级ღ◈ღ。 风险提示 零部件价格波动风险ღ◈ღ、行业竞争加剧的风险ღ◈ღ、因电价政策不及预期而导致的资产减值的风险ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 核心观点 2024年业绩18.6亿元ღ◈ღ，同比增长40%ღ◈ღ。2024年公司实现营业收入567.0亿元ღ◈ღ，同比+12%ღ◈ღ；实现归母净利润18.6亿元ღ◈ღ，同比+40%ღ◈ღ；实现扣非归母净利润17.8亿元ღ◈ღ，同比+38%ღ◈ღ。综合毛利率13.8%ღ◈ღ，同比+0.7pct（经会计政策调整回溯调整ღ◈ღ，下同）ღ◈ღ，主要受益于风机及零部件销售板块毛利率显著改善ღ◈ღ；净利率3.3%ღ◈ღ，同比+0.3pctღ◈ღ。单看第四季度ღ◈ღ，公司实现营业收入208.6亿元ღ◈ღ，同比-1%ღ◈ღ，环比+33%ღ◈ღ；归母净利润0.7亿元TOBU8韩国日本ღ◈ღ，同比-3%ღ◈ღ，环比-83%ღ◈ღ，主要原因系第四季度计提资产及信用减值损失10.4亿元ღ◈ღ。 风机制造盈利能力改善ღ◈ღ。2024年公司对外销售风机容量16.1GWღ◈ღ，同比+17%ღ◈ღ；实现销售收入销售收入389.2亿元ღ◈ღ，同比+18%ღ◈ღ；风机毛利率5.1%ღ◈ღ，同比+4.9pctღ◈ღ，主要得益于海风及海外出货占比提升ღ◈ღ、规模效应以及风机中标价格趋稳ღ◈ღ。在手订单保持稳健增长ღ◈ღ，截至2024年末公司在手外部订单共计45.1GWღ◈ღ，同比+51%ღ◈ღ，其中海外订单7.0GWღ◈ღ，同比+50%ღ◈ღ。 风电场开发板块表现稳健ღ◈ღ。2024年四季度发电板块平均利用小数分别为632/636/516/556小时ღ◈ღ；全年新增权益并网装机2.0GWღ◈ღ，出售权益并网容量1.2GWღ◈ღ；截至2024年末ღ◈ღ，公司国内外自营风电场权益装机容量8.0GWღ◈ღ，同比+10%ღ◈ღ，权益在建容量3.8GWღ◈ღ。新能源上网电价市场化改革政策即将实施ღ◈ღ，风电项目回报率有待观察ღ◈ღ。 海外业务拓展稳步推进ღ◈ღ。2024年公司海外新增订单创历史新高ღ◈ღ，累计实现签单国别47个ღ◈ღ，已成功开拓北美洲ღ◈ღ、大洋洲ღ◈ღ、欧洲ღ◈ღ、亚洲ღ◈ღ、南美洲及非洲市场ღ◈ღ。截至2024年末ღ◈ღ，国际业务累计装机8.8GWღ◈ღ；公司海外在手订单共计7.0GWღ◈ღ，海外已投运项目权益容量433MWღ◈ღ。 绿色甲醇业务贡献新业绩增长点ღ◈ღ。2023年11月ღ◈ღ，公司与世界航运巨头A.P.穆勒-马士基达成年交付量50万吨的长期绿色甲醇采购协议ღ◈ღ；2024年11月ღ◈ღ，公司与德国赫伯罗特船舶公司签署年交付量25万吨的绿色甲醇照付不议长期合同ღ◈ღ。到2027年底ღ◈ღ，公司预计将实现百万吨级绿色甲醇产能ღ◈ღ。绿色甲醇业务有望进一步打开风电新增装机需求ღ◈ღ，同时为公司构建新的利润增长点ღ◈ღ。 风险提示ღ◈ღ：原材料价格上涨ღ◈ღ；行业装机需求不及预期ღ◈ღ；公司风电开发板块业务发展不及预期ღ◈ღ；市场竞争加剧ღ◈ღ。 投资建议ღ◈ღ：下调盈利预测ღ◈ღ，维持“优于大市”评级ღ◈ღ。 考虑到电力市场化交易新政短期可能导致电站产品交易的节奏放缓ღ◈ღ，间接影响制造端盈利在2025-2026年度体现ღ◈ღ，我们下调公司2025-2026年盈利预测至26.6/36.6亿元（原为32.2/42.3亿元）ღ◈ღ，同比增长42.8%/37.8%ღ◈ღ；新增2027年盈利预测44.4亿元ღ◈ღ，同比增长21.2%ღ◈ღ。当前股价对应动态PE分别为14.2/10.3/8.5倍ღ◈ღ，维持“优于大市”评级ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 投资要点ღ◈ღ： 公司公布2024年年报ღ◈ღ，业绩大幅增长ღ◈ღ、盈利能力小幅提升ღ◈ღ。2024年公司实现营收566.99亿元ღ◈ღ，同比+12.37%ღ◈ღ；归母净利润18.60亿元ღ◈ღ，同比+39.78%ღ◈ღ；扣非归母净利润17.77亿元ღ◈ღ，同比+38.26%ღ◈ღ。盈利能力方面ღ◈ღ，毛利率13.80%ღ◈ღ，同比+0.73pctsღ◈ღ，净利率3.27%ღ◈ღ，同比+0.26pctsღ◈ღ。费用率方面ღ◈ღ，2024年度费用率12.13%ღ◈ღ，同比-4.01pctsღ◈ღ，其中销售ღ◈ღ、管理ღ◈ღ、研发和财务费用率分别为2.33%ღ◈ღ、3.84%ღ◈ღ、4.37%ღ◈ღ、1.60%ღ◈ღ，同比-3.94pctsღ◈ღ、-0.04pctsღ◈ღ、+0.62pctsღ◈ღ、-0.64pctsღ◈ღ。现金流方面ღ◈ღ，2024年经营性现金流净额23.16亿元ღ◈ღ，同比增加4.62亿元ღ◈ღ，yoy+24.91%ღ◈ღ。Q4业绩略有下滑ღ◈ღ。2024Q4营收208.60亿元ღ◈ღ，同比-1.32%ღ◈ღ，环比+33.40%ღ◈ღ；归母净利润0.68亿元ღ◈ღ，同比-2.71%ღ◈ღ，环比-83.14%ღ◈ღ。Q4毛利率9.27%ღ◈ღ，净利率-0.03%ღ◈ღ。 风电整机营收增长ღ◈ღ，毛利率微降ღ◈ღ。分产品来看ღ◈ღ，公司风机及零部件销售营收389.21亿元ღ◈ღ，同比增长约18.17%ღ◈ღ；风电场开发营收108.54亿元ღ◈ღ，同比下降约0.57%ღ◈ღ；风电服务营收55.07亿元ღ◈ღ，同比增长约2%ღ◈ღ。风机及零部件销售ღ◈ღ、风电场开发和风电服务的毛利率分别为5.05%ღ◈ღ、40.01%ღ◈ღ、21.5%ღ◈ღ，同比分别-1.36pctsღ◈ღ、-7.29pctsღ◈ღ、+1.66pctsღ◈ღ。 海内外营收均实现增长ღ◈ღ，海外市场以价换量成效尤为显著ღ◈ღ。分地区来看ღ◈ღ，24年公司外销实现营收120.08亿元ღ◈ღ，同比+53.14%ღ◈ღ，营收占比提升至21.18%ღ◈ღ，较去年同期提升约5.64pctsdafa大发ღ◈ღ，外销毛利率14.84%ღ◈ღ，同比-2.71pctsღ◈ღ。内销实现营收446.92亿元ღ◈ღ，同比+4.97%ღ◈ღ，营收占比为78.82%ღ◈ღ，较去年下降约5.64pctsღ◈ღ；内销毛利率13.79%ღ◈ღ，同比-3.47pctღ◈ღ。海外市场的亮眼表现ღ◈ღ，主要得益于公司积极推进国际化战略ღ◈ღ，秉承“以本土化驱动国际化”宗旨ღ◈ღ，已成功开拓北美洲ღ◈ღ、大洋洲ღ◈ღ、欧洲TOBU8韩国日本ღ◈ღ、亚洲ღ◈ღ、南美洲及非洲市场ღ◈ღ。 在手订单创历史新高ღ◈ღ，其中大兆瓦机组占比接近80%ღ◈ღ。截至2024年底ღ◈ღ，公司在手订单总量47.4GWღ◈ღ，同比+55.93%ღ◈ღ，创历史新高ღ◈ღ。其中外部订单45.08GWღ◈ღ，内部订单2.32GWღ◈ღ，分别同比增长51.37%ღ◈ღ、276.18%ღ◈ღ。外部订单中ღ◈ღ，4MW以下ღ◈ღ、4-6MWღ◈ღ、6MW以上机组分别为0.59GWღ◈ღ、7.92GWღ◈ღ，27.93GWღ◈ღ，6MW以上机组同比增长145.34%ღ◈ღ，占比接近80%ღ◈ღ，订单结构和质量进一步改善ღ◈ღ。截止2024年底ღ◈ღ，公司合同负债同比增长78.61%ღ◈ღ，达181.81亿元ღ◈ღ，处于历史最高水平ღ◈ღ。 盈利预测与估值ღ◈ღ。公司的盈利能力基本保持稳定ღ◈ღ，在手订单和合同负债等指标的增长也均显示下游需求的景气度向上ღ◈ღ。从行业数据来看ღ◈ღ，风电尤其是重点海风项目的招标ღ◈ღ、中标和开工情况均显示出“淡季不淡”的特征ღ◈ღ，我们看好后续订单交付节奏的加快ღ◈ღ，预计2025-2027年营收660/735/800亿元ღ◈ღ，归母净利润27.71/32.12/36.75亿元ღ◈ღ，EPS为0.66/0.76/0.87元ღ◈ღ，PE为13.55/11.69/10.22倍ღ◈ღ。给予25年15-20倍PEღ◈ღ，目标价格区间9.9-13.2元ღ◈ღ，维持“买入”评级ღ◈ღ。 风险提示ღ◈ღ：原材料价格波动ღ◈ღ，重点海风项目进度不及预期ღ◈ღ，项目投产不及预期ღ◈ღ，风电场出售不及预期ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 事项ღ◈ღ： 公司发布2024年报ღ◈ღ，实现营收566.99亿元ღ◈ღ，同比增长12.37%ღ◈ღ，归母净利润18.60亿元ღ◈ღ，同比增长39.78%ღ◈ღ，扣非后净利润17.77亿元ღ◈ღ，同比增长38.26%ღ◈ღ。EPS0.44元ღ◈ღ，拟每10股派发现金红利1.40元（含税）ღ◈ღ。2024年四季度ღ◈ღ，公司实现营收208.6亿元ღ◈ღ，同比减少1.32%ღ◈ღ，归母净利润0.68亿元ღ◈ღ，同比减少2.71%ღ◈ღ。 平安观点ღ◈ღ： 风机毛利率大幅提升推动业绩较快增长ღ◈ღ。2024年公司风机对外销量16.05GWღ◈ღ，同比增长16.56%ღ◈ღ，风机及零部件业务收入389.2亿元ღ◈ღ，同比增长18.17%ღ◈ღ，毛利率5.05%ღ◈ღ，同比提升4.89个百分点ღ◈ღ；风机业务毛利率的大幅提升是公司2024年业绩增长的主因ღ◈ღ。整体来看ღ◈ღ，风机业务毛利率的大幅提升一方面得益于产品结构优化以及成本下降ღ◈ღ，另一方面也得益于市场结构的优化ღ◈ღ，毛利率相对较高的海外业务占比提升ღ◈ღ。 2025年风机业务量利有望进一步提升ღ◈ღ。截至2024年底ღ◈ღ，公司在手外部风机订单45.08GWღ◈ღ，同比增长51%ღ◈ღ，其中海外订单7.03GWღ◈ღ，同比增长约50%ღ◈ღ。展望2025年ღ◈ღ，公司风机产品结构和市场结构仍将持续优化ღ◈ღ，推动风机业务毛利率的进一步提升ღ◈ღ。考虑在手订单的大幅增长ღ◈ღ，预计2025年风机出货量以及风机业务收入均有望快速增长ღ◈ღ，推动费用率较明显的摊薄和盈利水平的提升ღ◈ღ。 电站业务平稳ღ◈ღ，风电后服务业务较快发展ღ◈ღ。2024年ღ◈ღ，公司国内外自营风电场新增权益并网装机容量1.98GWღ◈ღ，同比增长约10.5%ღ◈ღ，转让权益并网容量331.25MW（对应投资收益约6.66亿元）ღ◈ღ，截至2024年底全球累计权益并网装机容量8.04GWღ◈ღ，同比增长约10.3%ღ◈ღ，权益在建风电场容量3.76GWღ◈ღ，同比增长60.2%ღ◈ღ。2024年公司风电场开发业务收入108.5亿元ღ◈ღ，同比基本持平ღ◈ღ，其中发电收入62.4亿元ღ◈ღ，电站产品销售收入约46.2亿元ღ◈ღ；风电场开发业务毛利率有所下滑ღ◈ღ，可能主要由于2024年销售的电站产品盈利水平偏低所致ღ◈ღ。截至2024年底ღ◈ღ，公司国内外后服务业务在运项目容 量接近40GWღ◈ღ，同比增长近30%ღ◈ღ；2024年风电服务收入55.1亿元ღ◈ღ，其中后服务收入39.1亿元ღ◈ღ，同比增长29.26%ღ◈ღ。 投资建议ღ◈ღ。综合考虑2024年公司各项业务发展形势ღ◈ღ，调整公司盈利预测ღ◈ღ，预计2025-2026年归母净利润30.00ღ◈ღ、39.60亿元（原预测值35.12ღ◈ღ、44.73亿元）ღ◈ღ，新增2027年盈利预测49.63亿元ღ◈ღ，当前股价对应2025-2027年业绩的动态PE分别为12.5ღ◈ღ、9.5ღ◈ღ、7.6倍ღ◈ღ。风电行业景气向上ღ◈ღ，公司在风电整机等领域具备较强的竞争优势ღ◈ღ，维持公司“推荐”评级ღ◈ღ。 风险提示ღ◈ღ。（1）国内外风电需求不及预期ღ◈ღ。（2）海外贸易保护加剧的风险ღ◈ღ。（3）风机行业竞争进一步加剧及盈利水平不及预期风险ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 投资要点 事件ღ◈ღ：公司发布2024年年报ღ◈ღ：营业收入566.99亿元ღ◈ღ，同比+12.37%ღ◈ღ；归母净利润18.60亿元ღ◈ღ，同比+39.78%ღ◈ღ；扣非后归母净利润17.77亿元ღ◈ღ，同比+38.26%ღ◈ღ；毛利率13.80%ღ◈ღ，同比-3.34pctღ◈ღ；净利率3.27%ღ◈ღ，同比+0.25pctღ◈ღ。单Q4来看ღ◈ღ，营业收入208.60亿元ღ◈ღ，同环比-1.32%/+33.40%ღ◈ღ；归母净利润6833万元ღ◈ღ，同环比-2.71%/-83.14%ღ◈ღ；扣非后归母净利润30.52万元ღ◈ღ，同环比-99.88%/-99.92%ღ◈ღ；毛利率9.27%ღ◈ღ，同环比-7.26/-4.82pctღ◈ღ；净利率-0.03%ღ◈ღ，同环比-0.76/-2.76pctღ◈ღ。 下半年风机毛利率明显改善ღ◈ღ：24年对外销售容量16.05GWღ◈ღ，同比增长16.6%ღ◈ღ；风机及零部件销售收入389.2亿元ღ◈ღ，同比+18.2%ღ◈ღ；折算后单价约2303元/kWღ◈ღ；毛利率5.05%ღ◈ღ，同比+4.89pctღ◈ღ，拆分看上下半年毛利率分别为3.75%ღ◈ღ、5.68%ღ◈ღ，毛利率改善明显ღ◈ღ。截至24年末ღ◈ღ，公司在手订单47.4GWღ◈ღ，其中在手外部订单45.1GWღ◈ღ，海外7.04GWღ◈ღ。 24年风场业务维持平稳ღ◈ღ：24年公司风场开发收入108.54亿元ღ◈ღ，同比-0.57%dafa大发ღ◈ღ，毛利率40.01%ღ◈ღ，同比-7.29pctღ◈ღ；风电服务55.07亿元ღ◈ღ，同比+5.07%ღ◈ღ，毛利率21.50%ღ◈ღ，同比+1.66pctღ◈ღ。24年ღ◈ღ，公司国内外项目新增权益并网1.98GWღ◈ღ，累计装机容量8.04GWღ◈ღ，权益在建容量3.76GWღ◈ღ，转让容量1.23GWღ◈ღ。 质保金口径变化致期间费用率下滑ღ◈ღ、现金流稳健ღ◈ღ：公司24年期间费用68.81亿元ღ◈ღ，同比-8.4%ღ◈ღ，费用率12.14%dafa大发ღ◈ღ，同比-4.00pctღ◈ღ；24年经营性净现金流23.16亿元ღ◈ღ，同比+24.90%ღ◈ღ；24年存货148.2亿元ღ◈ღ，较年初-2.81%ღ◈ღ。 盈利预测与投资评级ღ◈ღ：考虑风机毛利率改善进度缓慢ღ◈ღ，新增电站具有电价下滑或交易价格下滑的风险ღ◈ღ，我们下调25-26年盈利预测ღ◈ღ，25-26年归母净利润预期24.9/29.7亿元（原预期为28.6/35.6亿元）ღ◈ღ，同增34%/19%ღ◈ღ；27年归母净利润预期33.9亿元ღ◈ღ，同比增长14%ღ◈ღ，25-27年归母净利润对应PE15.1/12.6/11.1xღ◈ღ，维持“增持”评级ღ◈ღ。 风险提示ღ◈ღ：国内外需求不及预期ღ◈ღ、风机竞争加剧ღ◈ღ、风场转让不及预期ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 2025年3月28日ღ◈ღ，公司披露2024年年报ღ◈ღ，全年实现营收567亿元ღ◈ღ，同比增长12.4%ღ◈ღ，实现归母净利润18.6亿元ღ◈ღ，同比增长39.8%ღ◈ღ。其中Q4营收209亿元ღ◈ღ，同比下降1.3%ღ◈ღ，实现归母净利润0.68亿元ღ◈ღ，同比下降2.86%ღ◈ღ。 经营分析 制造业务盈利修复明显ღ◈ღ，海外收入大幅提升ღ◈ღ：受益于海外收入放量及较早的国内拿单策略转变ღ◈ღ，2024年公司实现风机及零部件业务收入389.2亿元ღ◈ღ，同比增长18.2%ღ◈ღ，风机及零部件业务毛利率5.05%ღ◈ღ，同比提升4.89pctღ◈ღ，其中下半年制造业务毛利率为5.68%ღ◈ღ，环比上半年进一步提升1.93pctღ◈ღ。公司出海优势领先ღ◈ღ，2024年实现海外收入120亿元ღ◈ღ，同比提升53.1%ღ◈ღ。 风电服务业务量利齐升ღ◈ღ，看好后服务收入占比持续向上ღ◈ღ：公司2024年风电场服务业务收入为55.1亿元ღ◈ღ，同比+5.1%ღ◈ღ，其中后服务收入39.1亿元ღ◈ღ，同比增长29.3%ღ◈ღ，实现毛利率21.5%ღ◈ღ，同比增长1.66pctღ◈ღ。截至2024年末ღ◈ღ，公司国内外后服务业务在运项目容量接近40GWღ◈ღ，同比增长近30%ღ◈ღ。电力市场化推进下ღ◈ღ，项目资产管理等后服务市场有望迅速打开ღ◈ღ，公司累计安装风电135GWღ◈ღ，目前对外风电场资产管理服务规模接近14GWღ◈ღ，先发优势明显ღ◈ღ，有望持续发力ღ◈ღ。电站业务盈利承压ღ◈ღ，计提大额资产减值ღ◈ღ：公司2024年电站开发业务实现营业收入109亿元ღ◈ღ，同比基本持平ღ◈ღ，电站开发毛利率40.0%ღ◈ღ，同比下降7.3pctღ◈ღ，受国内电力市场化交易持续推进ღ◈ღ，2024年公司国内电场项目平均上网电价为0.417元/度ღ◈ღ，同比下降7%ღ◈ღ，同时行业弃风率有所上升ღ◈ღ，带动电站业务整体承压ღ◈ღ。公司持有电站规模较大ღ◈ღ，截至2024年末累计权益并网装机超8GWღ◈ღ，受电价预期下行及弃风率提升影响ღ◈ღ，公司计提5.7亿元固定资产减值准备ღ◈ღ。 盈利预测ღ◈ღ、估值与评级 公司是风电整机环节全球龙头ღ◈ღ，短期受入市政策变动影响电站业务有所承压ღ◈ღ，长期有望在海外收入放量ღ◈ღ、后服务持续扩容ღ◈ღ、国内风机价格回归的带动下逐步实现盈利修复ღ◈ღ，根据公司年报及我们对行业最新判断ღ◈ღ，预测2025-2027年归母净利润分别为26ღ◈ღ、30ღ◈ღ、34亿元ღ◈ღ，对应PE为15ღ◈ღ、13ღ◈ღ、11倍ღ◈ღ，维持“买入”评级ღ◈ღ。 风险提示 零部件价格波动风险ღ◈ღ、行业竞争加剧的风险ღ◈ღ、因电价政策不及预期而导致的资产减值的风险ღ◈ღ。

　　金风科技(002202) 事件 金风科技发布2024年年度报告ღ◈ღ，2024年公司实现营业收入566.99亿元ღ◈ღ，同比增长12.37%ღ◈ღ；实现归母净利润18.60亿元ღ◈ღ，同比增长39.78%ღ◈ღ。 投资要点 业绩稳步增长ღ◈ღ，盈利能力有所承压 2024年公司实现营业收入566.99亿元ღ◈ღ，同比增长12.37%ღ◈ღ；实现归母净利润18.60亿元ღ◈ღ，同比增长39.78%ღ◈ღ；实现扣非归母净利润17.77亿元ღ◈ღ，同比增长38.26%ღ◈ღ；毛利率为13.80%ღ◈ღ，同比下滑3.34pctღ◈ღ；净利率为3.27%ღ◈ღ，同比提升0.25pctღ◈ღ。分业务看ღ◈ღ，风电机组及零部件收入389.21亿元ღ◈ღ，同比增长18.17%ღ◈ღ，占营业收入比重为68.65%ღ◈ღ；风电发电收入62.37亿元ღ◈ღ，转让风电场项目股权投资收益6.66亿元ღ◈ღ；风电服务收入55.07亿元ღ◈ღ，其中后服务收入39.13亿元ღ◈ღ。 风机龙头地位稳固ღ◈ღ，盈利能力有望修复 据彭博新能源财经统计ღ◈ღ，2024年公司国内风电新增装机容量达18.67GWღ◈ღ，国内市场份额占比22%ღ◈ღ，排名全国第一ღ◈ღ；全球新增装机容量19.3GWღ◈ღ，全球市场份额15.9%ღ◈ღ，全球排名第一ღ◈ღ。 2024年ღ◈ღ，公司机组对外销售16.05GWღ◈ღ，同比上升16.56%ღ◈ღ。风电行业的机组大型化进程不断加速ღ◈ღ，6MW及以上机组成为公司的主力机型ღ◈ღ，销售容量同比上升59.15%ღ◈ღ。 我们认为ღ◈ღ，当前风电行业下游需求景气ღ◈ღ，风机内卷式竞争告一段落ღ◈ღ，供需格局有所改善ღ◈ღ，同时ღ◈ღ，深远海政策和海外市场拓展有望加速风机盈利修复ღ◈ღ。 在手订单稳步增长ღ◈ღ，海外市场持续突破 截至2024年末ღ◈ღ，公司在手订单47.40GWღ◈ღ，同比增长55.93%ღ◈ღ，其中ღ◈ღ，在手外部订单45.08GW（包括海外订单7.03GW）ღ◈ღ，在手内部订单2.32GWღ◈ღ。外部订单方面ღ◈ღ，公司待执行订单总量为36.45GW（包括4MW以下机组0.59GWღ◈ღ，4~6MW机组7.92GWღ◈ღ，6MW及以上机组27.93GW）ღ◈ღ，中标未签订单为8.64GW（包括4~6MW机组0.65GWღ◈ღ，6MW及以上机组7.99GW）ღ◈ღ。 2024年ღ◈ღ，公司海外新增订单创历史新高ღ◈ღ，突破菲律宾ღ◈ღ、纳米比亚ღ◈ღ、格鲁吉亚等8个国家ღ◈ღ，累计实现签单国别47个ღ◈ღ。GWHV12ღ◈ღ、GWHV15平台系列机组已成为主力投标产品ღ◈ღ，涵盖中东北非ღ◈ღ、中亚ღ◈ღ、南美ღ◈ღ、南非ღ◈ღ、亚洲及欧洲等多个区域ღ◈ღ。 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为628.69ღ◈ღ、699.31ღ◈ღ、780.17亿元ღ◈ღ，EPS分别为0.64ღ◈ღ、0.78ღ◈ღ、0.90元ღ◈ღ，当前股价对应PE分别为14.3ღ◈ღ、11.8ღ◈ღ、10.1倍ღ◈ღ，考虑国内“十四五”收官抢装+全球海风进入景气周期ღ◈ღ，公司作为领先整机商有望充分受益ღ◈ღ，首次覆盖ღ◈ღ，给予“买入”投资评级ღ◈ღ。 风险提示 风电需求不及预期风险ღ◈ღ、海上风电项目进度不及预期风险ღ◈ღ、外销业务进展不及预期ღ◈ღ、原材料价格波动风险ღ◈ღ、风电行业竞争加剧风险ღ◈ღ。雨润集团ღ◈ღ，中央空调ღ◈ღ，大发ღ◈ღ，